[읽게 된 동기]

투자에 관심이 있어, 투자에도 사이클이 있다는 것을 알게되고 이 책을 접하게 됐다.


[한 줄 평]

“모두가 확신할 때가 가장 리스크가 클 때이고, 마지막 확신자가 돌아설때가 리스크가 가장 적을때이다. 적어도 시장에서는 그렇다.”


[서평]

(이 글은 책을 읽으면서 챕터별로 바로바로 인용과 저의 생각을 적은 글입니다)

-감수의 글

“ 미래는 일어나도록 정해진, 예측할 수 잇는 하나의 고정된 결과가 아니라 다양한 가능성과 확률분포로 봐야 한다. 내 생각에 투자에서 성공은 복권 당첨자를 뽑는 것과 비슷하다. 둘 다 볼풀에서 공을 뽑아서 결정된다. 하나의 결과는 매번 여러 가능성들 사이에서 선택된다. “ – 하워드 막스


그렇다 이것은 나의 생각과도 똑같다. 투자의 결과는 정해진 하나의 것이 아니라, 여러가지 사건들이 일어날 수 있는 확률분포로 구성되있다고 생각한다. 그 확률분포값이 존재하는 것이다.
-서문:

휼룽한 투자자들이 알고 있는 것1)”동료 투자자들과의 아이디어 교환은 매우 귀중한 성자의 원동력이 될 수 있다. 투자의 비과학적인 성격을 고려했을 때 배움의 끝은 없으며, 통찰력에 대해 독점권을 가진 사람도 있을 수 없다. 투자는 혼자 할 수 있지만 홀로 투자하는 사람들은 지적으로나 대인관계에서나 많은 것을 잃는다.”
-저자의 노트
제1장 왜 사이클을 공부해야 하는가

  1. “투자란 금융시장의 미래에 대비해 미리 준비하고 대응하는 것으로 볼 수 있다. 향후 몇 년 안에 일어날 사건들로 이익을 기대할 수 있는 현재의 포트폴리오를 만드는 것이다.” 알려지지 않은 미래를 아는 것이 이익을 가져다 준다.


제 2장 사이클의 성격
논의를 사이클의 등락과 시계추의 좌우 진동으로 설명할 것이다.

  • “일반적으로 합리적인 중간은 극단에서 ‘정상적인’ 방향으로 되돌아오는 일종의 자석 같은 역할을 한다. 하지만 사이클은 가운데 지점에 오래 머무르지 않는다. 사이클의 움직임을 가운데 지점으로 이동시키는 요인들은 항상 영향력을 발휘하고 있고, 그러므로 극단에서 회귀하는 움직임이 중간지점을 통과해 반대쪽 극단으로 향해 더 멀리까지 진행되기 때문이다.
  • 사이클의 이러한 패턴이 있음을 믿고 인지하며 받아들이는 것은 중요하다. 움직임의 시기, 지속 기간, 속도, 힘 , 이유 등 세부 사항은 다르고, 이 점이 역사는 반복되지 않는다는 마크 트웨인의 말 이면에 숨겨져 잇는 뜻일 수도 있다. 그러나 기초 역학은 대개 비슷하다. 특히 고점이나 저점에서 되돌아오는 움직임은 중간지점에서 거의 대부분 멈추지 않는다 … 중간지점이 얼마나 ‘옳고’, ‘적절한’지는 상관없다. 중간지점을 지나 반대쪽 극단으로 가는 움직임은 계속될 것이다. 예를 들면 시장은 ‘저평가 상태’에서 ‘적정 가격’으로 이동해서 거기에서 멈추는 일이 거의 없다. 침체된 시장을 회복시키는 펀더멘털 개선과 낙관론의 확산은 보통 계속 효과가 있어, 사이클이 ‘적정 가격’을 넘어서 ‘고평가 상태’로 계속 가게 한다. 꼭 이렇게 될 필요는 없지만 대개 이렇게 된다.
  • ” 마지막으로, 나는 알베르트 아인슈타인이 말한 광기의 정의를 인용하고 싶다. “그것은 항상 똑같은 일을 반복하면서 다른 결과를 기대하는 것이다.” 어떤 투자 대상이 결함이 없고 저평가되었다는 사실을 모르는 사람이 없다는 이유로, 손실 위험 없이 높은 수익을 얻을 수 있으리라 생각하면서 이미 고점까지 올라간 대상에 투자한다면, 그것은 미친짓이다. 그러한 믿음들은 매번 거품이 꺼진 뒤 그 여파로 파괴돼왔다. 하지만 그럼에도 불구하고 거품은 뒤이어 폭락한다는 사실을 모르거나, 빨리 부자가 되려는 열망 때문에 위험을 보지 못하는 많은 이들이 그다음 매수자가 된다. 엄청난 가격 상승으로 이익을 본 주식과 시장은 무한정 오르기보다 사이클 조정에 굴복할 가능성이 훨씬 높다. ‘이번에는 다르다’고 믿는 열성적인 투자자는 그것을 알아야 한다. “ – 62p

제3 장 사이클의 성격
사이클은 일정하지 않다, 확률적 이며 예측할 수 없다. 주식시장에서 사이클에 주의를 기울이는것과 기울이지않는것은 큰 차이가 있다. 하워드 막스는 사이클에 대한 약간의 지식과 주의를 기울임으로써 다른 투자자 보다 우위를 가져갔다.


제4 장 경제 사이클
제5장 경제 사이클과 정부 개입
중앙은행은 경제 사이클을 관리하는 책임을 진다. 경제가 너무 올라가면 금리를 올리고 자산을 매각해서 통화를 흡수하고, 경제가 내려가면 금리를 내리고 자산을 매입해서 시중 통화를 늘린다.


제 6장 이익 사이클

  • 정의에 따르면 기업의 이익의 총합은 gdp와 같다.

기업의 이익은 경제상황에 따라 변동한다. 경제가 좋으면 대중들은 소비를 늘리는 경향이 있다. 예를들어 고가이고 오랫동안 쓸 수 있는 ‘내구재’ 자동차나 컴퓨터 같은 것들이다. 반드시 필요하지 않지만 장밋빛 미래가 그려지고 긍정적인 심리가 있다면 고민없이 이런 물건들을 산다.하지만, 경제위기가 오고 사람들의 심리가 ‘불안’으로 간다면 사람들은 이러한 소비를 줄인다. 이 재화들은 경기에 민감한 제품들이다. 하지만 경기가 어려워도 사람들은 식료품이나 옷 같은 생활필수재들은 크게 변화하지 않는다. 이렇게 경제상황에 따라 기업들의 이익변동폭은 다르다.

  • Operating leverage
    • 고정비
    • 준고정비
    • 변동비

일반적으로 영업레버리지가 큰 기업은 고정비가 크고 변동비가 낮은 기업이다. 왜냐하면, 매출이 올라 변동비가 오르는 비율보다 수익이 오르는 비율이 크기 때문이다.

  • Financial leverage

재무레버리지는 영업이익의 변동비율보다 큰 순이익의 변동비율을 가져온다.
제7장 투자자의 심리의 시계추

시계추의 움직임의 평균은 중간점 이지만, 시계추는 중간점에서 지내는 시간이 가장 적다.

  • “흔들리는 시계추는 ‘평균적으로
  • 는 중간지점에 있지만 실제로는 그곳에 거의 머물러 있지 않는다.
  • 기업의 이익이 계속해서 감소할 것이라 예상해서 미래의 낮은 가격을 땡겨온 상황이다. 하지만, 미래 기업의 이익이 예상만큼 하락하지 않고 상승할것이라면 이것은 좋은 저가 매수가 된다.
  • 뛰어난 투자자는 성숙하고, 합리적이며, 분석적이고, 객관적이며, 감정적이지 않다. 따라서 그는 투자 펀더멘털과 환경을 철저히 분석한다. 그는 잠재적 투자자산 각각의 내재가치를 계산한다. 그래서 현재 가격이 내재가치 보다 싸고, 미래에 내재가치가 증가할 가능성이 있을 때 매수한다. 이 두 가지 조건이 함께 현재 가격에서 매수하는 것이 현명하다는 신호를 보낸다.
  • 대부분은 잘못된 시기에 위치를 이동한다. 긍정적인 사건이 발생해서 가격이 오르고 난 후에 탐욕을 부려 매수하고, 부정적인 사건이 가격을 떨어뜨린 후에 공포를 못이겨 매도한다.
  • 뛰어난 투자자는 심리적 과도한 반응에 부정적이기 때문에 이러한 변동에 참여하지 않는다. 내가 알고 있는 다수의 아주 뛰어난 투자자들은 천성이 감정적이지 않다. 사실 나는 그들의 냉정한 본성이 그들이 성공할 수 있었던 큰 이유 중 하나라고 믿는다.
  • 감정의 절제는 재능이다(투자에서는 말이다 결혼과 같은 것에서는 아닐 수도 있다).

제 8장 위험에 대한 태도의 사이클

  • 위험을 잘 회피하지 않는 시기에는 리스크 프리미엄이 줄어들어, 수익률 vs 리스크 그래프의 기울기가 편평해진다. 즉, 리스크를 감수해도 낮은 리스크의 자산보다 수익률의 차이가 크지 않다. 호황기에는 리스크가 큰 자산을 경계해야 한다. 하지만 반대로 사람들은 호황기에 기꺼이 위험을 감수하고 별차이가 없는 수익률의 자산에 투자한다.
  • 위험은 투자자들이 낮다고 느낄때 높은 것이다.
  • 투자자가 위험을 편안하게 느끼는것은 시장 하락의 징조이다.

  • 세상에서 가장 위험한것은 리스크가 없다는 믿음이다.
  • 마찬가지로 매수하기에 가장 안전한 시기는 모두가 대개 희망이 없다고 믿는시기이다.
  • 대중들이 기꺼이 매수할때 가장 신중해야 하고, 가장 매수를 꺼릴때 공격적이어야 한다. 뛰어난 투자자들은 이러한 사실을 인식하고 반대로 행동하려고 노력한다.

나의 생각)제 9장 신용 사이클경제가 발전하는 사이클은 다음의 사례로 설명할 수 있지 않을까?

1)한 걸설회사에서 은행에서 돈을 빌려 노동자들에게 임금을 지불하고 건물을 짓는다. (대출: 소비자 x, 회사 o)2)그 건설회사를 소비자가 은행에서 돈을 빌려 구입한다. (소비자 o, 회사 x)3)건설회사는 그 건물을 판 돈으로 은행에서 빌린 돈을 갚고 수익도 얻는다.1-2)그 건설회사는 은행에서 돈을 빌려 노동자들에게 임금을 지불하고 건물을 짓는다. 노동자들은 건물을 짓고 번 돈으로 은행대출을 갚는다.2-2)그 건설회사를 은행에서 돈을 빌려 구입한다.2-3)건설회사는 그 건물을 판 돈으로 은행에서 빌린 돈을 갚고 수익도 얻는다.
문제는 1)회사가 노동자들에게 임금을 지불할 수 없을때 발생한다. 채무불이행2)소비자가 더이상 건물을 구매할 여력이 없을때 발생한다. 재고증가. 물건이 안 팔리면, 노동자는
적절한 투자와 소비가 균형을 이룰때 위기를 피할 수 있다. 금리가 너무 낮으면 투자가 과도하게 증가하여 소비가 뒤 따라갈 수 없고, 재고와 빚만 쌓일 것이다. 금리가 너무 높으면 회사들이 금리를 뛰어넘는 수익을 낼 수 없어, 아무도 투자를 하지 않아 경제가 발전하지 않을 것이다. 이 둘 사이의 시소게임을 하는것이 경제다.

  • 신용시장에서 일어난 사건들은 광범위하게 격변하는 현실 속에서 사이클이 영원히 한 방향으로만 갈 수 없다는 사실을 입증했다.

경기는 시소게임이다. 한 쪽으로만 기우는 경제는 결국 충격이 찾아온다. 끓이기와 식히기를 반복하며 균형있게 나아가야 한다. 자본주의는 이것이 반드시 필요하다.

  • 채권가격은 수익률이 너무 높아서 매도가 꺼려지고 매수가 매력적인 지점에 도달했다
  • 시장 참여자들은 결국 부정적 심리가 보편적이고 ‘상황이 더 이상 나빠질 수 없는’때에도 그렇게 되지
  • 일이 잘 풀리고, 긍정적인 뉴스들이 나오며, 위험회피 성향이 적고, 투자자들이 열정적일때 사이클의 정점에 도달한다는 사실을 아는 것은 신용 사이클을 다루는 중요한 열쇠이다. 신용 사이클의 정점에서 대출자들은 돈을 쉽게 조달할 수 있고, 매수자와 투자자들은 자금 제공 기회를 얻기 위해 경쟁한다. 그 결과 저렴한 자금 조달, 낮은 신용기준, 부실한 거래, 현명하지 못한 신용 기한 연장 등의 상황이 발생한다. 신용 창구가 열려 있을 때 카드를 쥐고 있는 것은 대출기관이나 투자자가 아니라 바로 대출자이다. 이 모든 것의 결과는 분명하다. 주의를 기울여야 한다는 것이다.

제 10장 부실 채권 사이클
제 11장 부동산 사이클
제 12장 마켓 사이클의 정의

  • 한 현명하고 나이 많은 투자자가 내게 ‘강세장의 3단계’에 대해 알려준 것이다. 1단계, 대단히 통찰력 있는 소수만이 상황이 좋아질 것이라고 믿을때. 2단계, 대부분의 투자자들이 개선이 실제로 일어나고 있다는 사실을 깨달을 때. 3단계, 모든 사람들이 상황이 영원히 나아질 것이라고 결론지을 때.
  • 과대평가된 잠재력에 비싼 돈을 기꺼이 지불할때, 그 때가 강세장의 마지막 단계이다.
  • 하지만 3단계를 알게 된 지 얼마 되지 않아 훨씬 더 좋고 간단한 가르침을 발견했다. 한 문장에 같은 메시지가 담겨 있다. “현명한 사람이 처음에 하는 일을 바보는 마지막에 한다.” 나는 이 문장이 최고의 투자 지혜이며 사이클의 중요성을 담은 놀라운 정수라고 생각한다. 다시 한 번 말하지만, 초기 발견자는 아직 발견되지 않은 잠재려을 싼 가격에 산다. 초기 발견자는 정의상 다른 사람들보다 미래를 잘 예측하며 대중의 동조 없이도 매숳라 수 있는 강한 정신력을 가진 드문 사람이다. 하지만 모든 투자 트렌드는 극단으로 나아가고, 지나치게 값이 올라 마지막 매수자는 과대평가된 잠재력에 돈을 지불한다.
  • 워런 버핏도 비슷한 말을 했다. “처음에는 혁신가, 그다음은 모방자, 마지막은 멍청이다.” (+내 생각: 동네에서 최고 멍청이도 투자를 했다는 말이 강세장의 끝을 의미한다.)
  • 약세장의 3단계. 1단계, 만연한 낙관주의에도 불구하고 몇몇 신중한 투자자들이 상황이 언제나 장및빛일 수는 없다는 사실을 인식할 때. 2단계, 대부분의 투자자들이 상황이 나빠지고 있음을 인식할 때. 3단계, 모든 사람들이 상황이 더 나빠지기만 할 거라고 확신하는 때. (+내 문장: 마지막 사람조차 ‘항복’할 때가 약세장의 마지막 순간이자, 강세장의 첫 번째 순간이다.)
  • 시장 참가자들은 다른 사람들은 벌고 자신들은 놓친 돈 때문에 고통받으며, 이런 추세가 더 지속될까봐 두려워한다. 그들은 무리에 합류하면 고통이 멈출 것이라고 결론짓고 항복한다. 그래서 결국 자산이 많이 올랐을 때 매수하거나 크게 하락한 후에 매도한다.
  • 다시 말해서, 1단계 때 제대로 행동하지 못하고, 3단계 때 뭔가를 하는 것이 오히려 부적절할 때 행동에 나서 실수를 더 악화시킨다. 이것이 항복이다. 항복은 사이클에서 볼 수 있는 투자자 행동의 매우 파괴적인 양상이며, 심리 때문에 발생하는 최악의 실수를 보여주는 좋은 예이다.
  • 마지막 저항자가 포기하고 상승세에 매수했거나 하락세에 매도했을 때는 동조할 사람은 아무도 남아 있찌 않다. 더 이상 매수자가 없다는 것은 강세장의 종말을 의미하며, 그 반대도 마찬가지이다.(더이상 매도할 사람이 없는것은 약세장의 종말을 의미한다)
  • 마지막에 항복하는 사람이 고점과 바닥을 만들며 사이클이 반대 방향으로 움직일 상황을 조성한다. 이 사람이 ‘결국 바보다’.
  • 가치를 정량화해서 매력적인 매수 가격을 고집하지 않는다면 똑똑한 투자를 할 수 없다. 가격과 가치의 관계 이외의 개념을 중심으로 이루어진 모든 투자활동은 비이성적이다.
  • 가격에 상관없이 투자하려고 할 때마다 사람들은 냉철한 분석보다는 감정과 인기에 바탕을 두었다.
  • ‘너무 높은 가격은 없다’라는 말은 참 쓸모없다. 너무 좋아서 가격이 비싸게 매겨질 수박에 없는 자산이나 회사는 없다. 분명히 이런 생각은 니프티 피프티 주식이 가라앉은 후 영원히 사라졌을 것이다.
  • 마지막 낙관주의자가 패배를 인정할 때, 바닥에서 동시에 일어나는 심리의 최저점, 신용 접근성의 완전한 불능, 최저 가격, 최대의 잠재수익률, 최소 리스크를 확인할 수 있다.

~282 page.


쌍둥이 위험이 있다. 첫째는, 돈을 잃을 위험이다. 둘째는, 기회를 잃을 위험이다. 한 가지 위험을 완전히 제거하면 다른 위험을 감수해야 한다. 둘은 결국 서로 상보적인 관계이다. (시소같은) 그래서, 투자자들은 둘 사이에서 균형을 맞추려고 한다.그렇다면 어떻게 균형을 맞추는 것이 좋을까? 그것은 투자자의 목표,성향, 시장의 사이클에 달려있다. 또는 고객이 있다면 고객의 특성에 따라 달라진다. 시장이 사이클상 고점이라면, 첫번째 위험으로부터 벗어나기 위해 방어적인 태도를 취하고. 사이클상 저점이라면, 두번째 위험으로부터 벗어나기 위해 공격적인 태도를 취하는것이 좋을것이다.“2023년에 당신은 2018년에 좀 더 공격적으로 투자했어야 했는데” 라고 말할것 같은가? 아니면 “조금더 방어적으로 투자했어야 했는데” 라고 말한것 같은가. 또는 “2023년에 당신이 2018년에 xyz주식을 샀어야 했어” 라고 말 할만한 기업이 있는가? 이렇게 미래에서 현재로 질문을 한 다고 생각하면 조금 더 현명한 선택을 할 수 있을것이다. – 328pp

Author